Дамоклов меч фондовых рынков

Отказ от рисков и беспокойство портфельных инвесторов приняли пугающие масштабы, угрожая серьезно сказаться на результатах работы инвестиционной индустрии

Дамоклов меч фондовых рынков

Новостной фон, сопровождающий движение фондовых рынков, агрессивно влияет на инвестиционные решения специалистов по управлению портфелями. В последние два года негативный информационный фон особенно сгустился и погрузил сообщество инвесторов в состояние нервного срыва. Влияние медиа и профессиональной социосферы привело к тому, что лидерами по доходности стали управляющие, инвестирующие в альтернативные, зачастую высокорисковые, активы. А менеджеры фондов с классическим уклоном страдают от низкой доходности или лишаются конкурентной доходности по причине все тех же внутренних опасений и личных негативных убеждений. Скорее всего, нарушение привычного баланса заключается в том, что в эпоху нестабильности агрессивные управляющие ищут альтернативные стратегии и риски, предлагающие новые возможности, при этом система навигации менее агрессивных менеджеров начисто сбита страхами.

Меч над головой

Спустя четыре года после крушения фондовых рынков в 2008 году — начале 2009 года стало казаться, что кризис миновал, следует забыть прошлое и смелее смотреть в будущее. Однако это не так. Уровень нервозности рынков, который можно выразить через Индекс волатильности или Индекс страхов инвесторов (VIX), хотя и находится в настоящий момент на довольно низком уровне (16,4 пункта на 7 декабря 2012 года), тем не менее почти на 40% выше, чем до финансовой катастрофы 2008 года (11–13 пунктов в течение 2005–2007 годов).

Сорокапроцентный рост — серьезный сигнал, указывающий на пребывание финансового мира в перманентном состоянии беспокойства. Словно подвешенный над головой меч, инвесторов давят опасения по поводу долгового кризиса в Европе и медленно растущей мировой экономики, охлаждения темпов роста развивающихся рынков и политической нестабильности в ряде регионов, а также существенных сырьевых рисков (быстро меняющейся ценовой конъюнктуры на нефть, продукты питания, металлы и др.).

Как выражается этот подрыв веры в рынок? Можно привести несколько наблюдений, чтобы продемонстрировать качественный сдвиг в худшую сторону. Индекс доверия инвесторов, который публикует State Street Bank на основе опроса профессионалов фондового рынка, за три года упал со 120 пунктов до 86, т.е. на 28%, и ситуация продолжает ухудшаться. А если взять доходность хедж-фондов как мерило прибыльности фондового рынка, то за период с 2009 по 2011 годы она составила 4,31% годовых против 11,63% для Индекса S&P500. Выходит, что управляемые сообществом экспертов фонды показывают совокупную доходность ниже, чем индекс, не управляемый никем.

Еще один пример: из списка Barron’s TOP 100 Hedge Funds за 2011 год (издание Barron каждую весну публикует результаты работы индустрии хедж-фондов мира и выбирает лучшие 100 из них, руководствуясь данными по доходности за три года) были «вымыты» фонды с базовой стратегией Equity long/short, т.е. инвестирование в акции. Страх и утрата доверия к финансовому рынку привели к тому, что управляющие теряют капитал на традиционных инвестициях в базовые инструменты — акции и долговой рынок — и панически ищут альтернативные инструменты с более высоким уровнем риска: за счет наращивания риска торговой стратегии можно существенно улучшить результаты работы.

Здесь мы можем упомянуть о хедж-фондах, отличающихся более свободными инвестиционными декларациями, благодаря которым менеджеры этих фондов имеют на вооружении огромное количество разнообразных инструментов, позволяющих улучшить комбинацию «доходность — риск».

За последние годы лучшие результаты продемонстрировали довольно специфичные фонды, с акцентом инвестирования в стрессовые активы. В списки Barron’s TOP 100 Hedge Funds за 2010 и 2011 годы попало невиданное количество фондов со стратегиями, базирующимися на альтернативных подходах: стрессовые активы, ипотечные активы, комбинирование стратегий, макроэкономический подход, event driven (управляющие фондов стараются держать руку на пульсе мировой экономической системы и пытаются зарабатывать там, где сейчас наиболее «горячо»), кредитные рынки и пр. Композиция лучших хедж-фондов мира говорит не в пользу классических фондов (Equity long/short и развивающиеся рынки). На смену опасающимся классическим портфельным инвесторам пришли менеджеры альтернативных активов.

Этот факт говорит о том, что среди профессионалов сейчас очень мало людей, которые попробовали или смогли заработать на основном подходе к фондовому рынку: акциях и облигациях. Лучший Equity long/short занимает 24-ю строчку с 28,38% годовых за три года (т.е. 28,38% каждый год за три года). Первую же строчку занимает MBS-based фонд (фонд с акцентом инвестирования в стрессовые ипотечные облигации) с показателем в 78,49% годовых ежегодно в течение трех лет.

Однако если «отмотать» время на 5 лет назад и посмотреть композицию лучших хедж-фондов мира за 2007 год, то можно увидеть что Equity long/short занимали 40% списка, далее шли фонды с акцентом на «развивающиеся рынки». Именно такие типы активов на протяжении многих лет отвечали и, строго говоря, должны отвечать за доходность портфельных инвесторов.

Скорое всего, вывод заключается в том, что профессиональные финансисты страшно напуганы и не верят, что классический рынок всерьез может расти дальше. Скорее наоборот — они уверены, что после глобальных махинаций 2005–2007 годов и разрушений изнутри финансовой системы не все игроки рынка получили сполна, и дальше будет еще хуже.

Похожая ситуация имела место после кризиса доткомов в нулевые, когда в 2004–2005 годах профессионалы также не были уверены в будущем фондового рынка. Здесь вполне уместно привести в пример фразу участника тех событий, одного из известных профессиональных инвесторов, Бартона Биггза, на протяжении 30 лет возглавлявшего управление активами ведущего инвестбанка на Уолл-стрит Morgan Stanley: «Сегодня пессимисты утверждают, что нынешний долгосрочный медвежий рынок еще не принес достаточно боли и страданий, а фондовые бедствия не отразились в полной мере на жизни обычных людей. Они, кажется, ждут кары сердитого и мстительного финансового бога, который наказывает людскую жадность».

Но история показала, что 2005 год ознаменовал собой всего лишь середину бычьего тренда, а в последующие годы Индекс S&P500 показал «свое», и с уровня 1200 он возрос к 2007 году до уровня 1580, то есть на 31,6%. Сразу вспомнилось выражение: «Жизнь — это та вещь, что проходит мимо, пока ты строишь другие планы». Опасающиеся инвесторы так и не поучаствовали в феноменальном росте рынка 2005–2007 годов.

Разорвать порочный круг

Недоверие к рынку привело к тому, что для профессиональных управляющих сложился порочный круг. С одной стороны, деньги продолжают поступать в портфель, так как в экономике избыток свободных средств. К примеру, по данным информационной базы BarclayHedge, в 2011 году объем активов под управлением хедж-фондов превысил предкризисный уровень и составил 1,8 трлн долларов, тогда как в 2007 году их объем равнялся 1,7 трлн долларов. Эти постоянно поступающие деньги должны быть размещены с приемлемой доходностью. Но как это сделать, когда в рынок не верят?

С другой стороны, опасения и страхи за будущее мировой финансовой системы не дают спокойно работать профессиональным управляющим и частным инвесторам. Они вынуждены ждать и бездействовать, что лишь создает дополнительное психологическое воздействие.

И совершенно неожиданно, с третьей стороны, выступает сам фондовый рынок, который на протяжении последних четырех лет продолжает расти в разных категориях активов: акции, индексы, облигации, сырье и т.д.

Естественно, упускающие возможности менеджеры портфелей испытывают смешанные чувства и в конечном итоге, поджимаемые поступлением новых денег и ростом фондового рынка, вынуждены все же действовать — иногда, к сожалению, в последний момент. Это приводит к весьма плачевным результатам.

Для примера возьмем результаты инвестирования пенсионных фондов Казахстана — крупнейшего класса инвесторов в стране по состоянию на сентябрь 2012. На протяжении пяти и трех лет ни один из НПФ не смог «обогнать» инфляцию. Даже лучший фонд держался на уровне с ней. Отчасти такое положение дел объясняется недоверием инвесторов к рынку.

Далее, если проанализировать персонально список Barron’s TOP 100 Hedge Funds, можно заметить любопытную деталь: 36 фондов из списка за 2010 год появились также в списке Barron’s в 2011 году. И лишь 5 фондов из списка Barron’s 2007 появились в Barron’s 2011. Ими стали: один фонд классической стратегии Equity long/short, два фонда с комбинированной стратегией и два фонда c уклоном на развивающиеся рынки. Доходность за три года в годовых (в абсолюте почти 60% за три года) была немногим выше 20%. Что касается прочих фондов, то ни один фонд с альтернативной стратегией не смог быть достаточно хорошим, чтобы появиться в списке через пять лет.

Еще один веский довод в пользу традиций: восемь из десяти крупнейших инвестиционных компаний, действующих в бизнесе хедж-фондов (Bridgewater Associates, Man Group, JPMorgan Asset Management, Brevan Howard Asset Management, Och-Ziff Capital Management Group, Paulson & Co., BlackRock Advisors, Winton Capital Management, Highbridge Capital Management, BlueCrest Capital Management), управляющих в общей сложности суммой порядка 387 млрд долларов, по данным Bloomberg Market Magazine, были созданы до 2000 года. Выходит, что львиную долю активов сконцентрировала «старая гвардия» с классическим подходом к инвестированию: пережить обвал 2008 года смогли только классические фонды акций, развивающихся рынков или комбинированных стратегий.

Океан возможностей

В конечном счете мы приходим к мнению, что, несмотря на общее недоверие, простой классический подход — покупай недооцененные активы с хорошей перспективой и удерживай их — «работает»; впрочем, как терпение и труд. Мы приведем ряд примеров простых инвестиций, которые бы сработали для любого инвестора.

Интересно, кто из инвесторов возражал бы против ежегодных 5% годовых в течение десяти лет без дивидендов (дивиденды — это порядка 1,5–2% дополнительного дохода ежегодно)? Или против ежегодных 13,8% годовых в течение четырех лет? Старый добрый Индекс Dow Jones мог бы принести такую доходность, если б инвестор просто купил его десять или четыре года назад.

Другой вопрос. Кто из инвесторов возражал бы против того, чтобы получать ежегодно 8,13% годовых в течение десяти лет, или ежегодно 31% годовых в течение четырех лет? Акции компании BMW отлично справились с такой ролью. Так же, как и акции старой известной компании Nike, чья продукция всем знакома: 16,6% годовых ежегодно в течение десяти лет и 19% годовых ежегодно в течение четырех лет. На классических рынках акций всегда есть океан возможностей: инвестору следует присмотреться, меньше бояться и больше анализировать.

Другой пример — с валютного рынка. Несмотря на то что развитые страны демонстрировали приличный прирост ВВП, внимательный аналитик мог заметить, что австралийская экономика шагала чуть впереди; это побудило бы его занять инвестиционную позицию в австралийском долларе. Динамика движения австралийского доллара отчетливо показывает его превосходство над канадским, и тем более американским «тезками».

Такие же «находки» можно было сделать исходя из макроэкономических данных по развивающимся рынкам. Активы стран Emerging markets превосходят прочие страны по стоимостному потенциалу при долгосрочном инвестировании, потому что опираются на крепкие фундаментальные данные: ВВП, экспорт, инфраструктуру и рост населения, которые задают устойчивый темп развития.

Вместо итога

Как вывод, мы бы хотели привести несколько примеров, которые предостерегают от поспешных и невыверенных шагов. Статистика, к сожалению, беспощадна и, если говорить начистоту, то инвестиционный бизнес состоит на 95% из истории неудач.

Во-первых, несмотря на отличную динамику ВВП развитых и развивающихся стран, которую мы привели выше, особое внимание надо уделять моменту входа в валютную позицию. Если бы мы открыли позиции по ряду валют, скажем, 10, 5, 3 и 1 год назад (1 ноября — на момент подготовки материала), то спустя такие периоды времени доходность в годовых не всегда была бы удовлетворительной. К примеру, бразильский реал, показавший прирост в 6,36% годовых за 10 лет, за 1 год показал бы убыток «минус» 14,13%.

Во-вторых, исследование журналиста Fortune Кэрол Лумис, изучившей финансовую отчетность с 1960 по 1999 годы фирм из списка Fortune, показало, что только 8 из 150 крупнейших компаний смогли удержать темпы роста прибыли в 15% в течение 20 лет. Согласно исследованию Sanford C. Bernstein & Co, только 10% крупнейших компаний США смогли удержать средние темпы роста прибыли 20% в течение 5 лет, только 3% — в течение 10 лет и 0% — в течение 15 лет. Это говорит о том, насколько сложно выбрать хорошую компанию для долгосрочной инвестиции в ее акции.

Какие выводы из этого следуют? Первое: наследие финансового кризиса и новые опасения, раскручиваемые СМИ, заставляют портфельных инвесторов нервничать и ждать или ошибочно менять тактику и стратегию. Второе: из-за этих опасений фондовый рынок стал менее популярен среди инвесторов. Доходности фондов весьма скромные. Из TOP 100 порядка 70% фондов зарабатывает на довольно специфичных активах, недооценивая классический подход. Третье: вполне кажется, что идеи Equity long, Equity long/short, Emerging markets отложены в дальний ящик. Но даже наше небольшое исследование доказывает, что, несмотря на скепсис, по-прежнему существует океан возможностей на рынке акций и облигаций. Четвертое: именно классические фонды пережили кризис и радуют инвесторов до сих пор. Следовательно, для пытливого, спокойного и долгосрочного инвестора всегда найдутся интересные активы и достойная доходность, поэтому в вопросе инвестиций не всегда следует верить толпе и не следовать моде.

Статьи по теме:
Спецвыпуск

Бремя управлять деньгами

Замедление экономики разводит все дальше банки и реальный сектор

Бизнес и финансы

Номер с дворецким

Карта столичных гостиниц пополнилась новым объектом

Тема недели

От чуда на Хангане — к чуду на Ишиме

Как корейский опыт повышения производительности может пригодиться Казахстану?

Тема недели

Доктор Производительность

Рост производительности труда — главная цель, вокруг которой можно было бы построить программу роста национальной экономики