Валютный маятник

В кризисной ситуации обменный курс стал одним из главных инструментов обеспечения финансовой стабильности в Казахстане. Однако в условиях разрастания мирового кризиса ликвидности этот инструмент потеряет свою эффективность

Валютный маятник

C конца сентября 2007 года по 25 марта 2008 года курс тенге/доллар практически перестал меняться, колеблясь в узком диапазоне 120,30–120,97 тенге за доллар. В то же время тенге неуклонно падает все это время по отношению к евро и рублю. К 25 марта официальный курс доллара составил уже 120,42 тенге, курс евро – 186,18 (прирост к сентябрю 2007 года 8,6%), курс рубля – 5,07 (+4,5%).

Девальвация тенге относительно евро и рубля – результат действия не столько рыночных механизмов, сколько целенаправленная политика финансовых властей. «Учитывая, что экономика Казахстана завязана на доллар, котировки других валют определяются банками опосредованно, через механизм кросс-курсов. Например, курс тенге/евро опре-деляется через курсы тенге/доллар и доллар/евро», – объясняет заместитель- председателя правления компании «Дельта-Инвест» Тимур Раптаев. Таким образом, мы имеем смешанный курс иностранных валют, в котором находит отражение, во-первых, курс тенге/доллар на внутреннем рынке и, во-вторых, курс доллара к основным валютам на внешнем рынке. Когда пара тенге/доллар замерла на одной отметке, курс национальной валюты против евро и рубля стал двигаться так же, как движется против этих валют доллар, то есть падать.

Большинство экспертов считают, что фактором, стабилизирующим курс тенге к доллару, является вмешательство Нацбанка, цель которого – смягчить нынешнюю кризисную ситуацию.

Диктат основного игрока

Если в предыдущие годы и в первом полугодии 2007 года основанием для укрепления тенге были внешние заимствования банков и валютная выручка экспортеров, то со второго полугодия 2007-го внешние заимствования банковского сектора существенно сократились. В III квартале прошлого года банки привлекли 4,2 млрд долларов США, в то время как объем привлечения в I и II кварталах составлял 6,9 и 6,2 млрд долларов соответственно. Если учесть выплаты по основному долгу и погашение краткосрочных займов, нетто-приток в III квартале 2007 года составил всего 200 млн долларов.

Следует отметить, что большая часть займов привлекалась в американской валюте. Так, по данным Национального банка (НБРК), за III квартал 2007 года банки заняли 78% средств в долларах, 6% в евро и 13% в иенах. Примерно такое же соотношение валют наблюдается и в действующих эмиссиях еврооблигаций казахстанских банков. Из 67 выпусков 49 номинированы в долларах, а в евро и иенах соответственно 4 и 5 эмиссий.

Сегодня действия Нацбанка не выбиваются из его обычной валютной политики, однако на этот раз необычной выглядит стабильность курса в паре тенге/доллар

По мнению заместителя председателя правления Unicorn IFC Катерины Карцевой, сегодня потенциал укрепления тенге весьма ограничен из-за резкого сокращения притока долларов в банковскую систему. «В текущей ситуации привлечение осуществляется исключительно в целях рефинансирования. Принимая во внимание практическое отсутствие роста кредитного портфеля, никакого существенного давления на валютный рынок со стороны банковского сектора в данный момент не происходит», – говорит г-жа Карцева.

Давление идет с другой стороны. Трудности с внешним финансированием из-за глобального кризиса ликвидности и необходимость погашения долгов банками второго уровня (БВУ) привели к дефициту валюты в Казахстане. Население, напуганное паническими слухами о неблагополучии банков, стало выводить тенговые депозиты и конвертировать их в валюту. А казахстанцы под валютой в основном подразумевают доллары США.

Ситуация усугубилась введением в тот же период новых таможенных правил, в результате банки не смогли растаможить ввезенную в страну валюту. Спрос на доллары резко вырос в конце августа – при снизившемся предложении, что привело к ослаблению тенге. Официальный курс сложился на уровне 126,5 тенге, а в некоторых обменниках курс устанавливали 139–140 тенге за доллар.

Впрочем, уже в начале сентября ситуация стабилизировалась в основном благодаря вмешательству в валютный рынок Нацбанка. Он начал продавать доллары из своих валютных запасов: по заявлению самого НБРК, всего было продано более 6 млрд долларов. Это позволило снять остроту спроса и поддержать курс тенге – к концу сентября он установился на уровне 121 тенге за доллар и, удивляя стабильностью, вот уже почти полгода держится в коридоре 120–121 тенге/доллар.

При этом сам Нацбанк отрицает вмешательство в работу валютного рынка. «Национальный банк придерживается режима плавающего обменного курса тенге, то есть динамика номинального курса тенге к иностранной валюте определяется в зависимости от спроса и предложения данной валюты на внутреннем валютном рынке. Это означает, что Национальный банк не устанавливает ориентиры или коридоры колебания курса тенге», – сообщили «Эксперту Казахстан» в НБРК. Однако это не мешает центробанку совершать интервенции на валютном рынке для поддержания курса тенге или доллара.

При высоком предложении валюты в первом полугодии 2007 года НБРК в основном покупал доллары и за счет этих операций увеличил свои золотовалютные запасы на 1,1 млрд долларов. Но начиная с сентября он уже продавал валюту!

В декабре чистые валютные резервы уменьшились на 818 млн долларов, в том числе и за счет продажи на валютной бирже. С 2008 года объемы торгов валютой упали и остаются незначительными по сегодняшний день. Согласно пресс-релизам, НБРК с января начал покупать валюту для пополнения своих валютных запасов – эта цель определенно является одной из приоритетных для центробанка.

В принципе, действия Нацбанка не выбиваются из его обычной валютной политики, однако на этот раз необычной выглядит стабильность курса в паре тенге/доллар. По мнению экспертов, казахстанский центробанк его держит искусственно.

«Национальный банк с августа прошлого года слишком жестко обеспечивает стабильность валютного рынка, установив железный коридор для пары доллар–тенге в районе 120–121», – говорит Айтолкын Курманова, консультант Института экономических стратегий.

Ее поддерживает главный дилер БТА Банка Аслан Мамрежепов. Он считает, что без вмешательства Нацбанка доллар пошел бы вверх. «У тенге есть свои уровни, и когда он начинает падать, Нацбанк его поддерживает. Существует определенная сетка. Если первый уровень пробит и тенденция не изменилась, есть второй уровень, и т.д. Но существует конкретное минимальное значение, на котором Нацбанк просто стоит, и все», – объясняет г-н Мамрежепов тонкости валютных торгов с участием главного игрока.

Стабильность в хаосе

Опубликованный в начале года отчет Нацбанка по платежному балансу показал масштабы влияния на экономику страны кризиса ликвидности, который в Казахстане долго называли коррекцией рынка. Впервые за последние годы дефицит счета текущих операций достиг астрономической цифры 5,3 млрд долларов (7,3% к ВВП). По оценке Нацбанка, дефицит текущего счета в 2007 году составит 7 млрд долларов (в 2006 году – 1,8 млрд долларов).

Сбудутся ли эти прогнозы, мы узнаем в ближайшее время: по правилам Нацбанка платежный баланс публикуется спустя 3 месяца после отчетного периода.

По данным НБРК, дефицит текущего счета образовался в основном из-за опережающего роста импорта товаров по сравнению с экспортом (42,8% против 18,8), увеличения выплат доходов нерезидентам на 37,6% и импорта услуг на 26% (см. график 1). Вывод валюты из Казахстана был компенсирован за счет золотовалютных резервов (ЗВР) Нацбанка, как уже отмечалось выше, с августа по октябрь ЗВР снизились на 6 млрд долларов (см. график 2). Эти средства не позволили обрушиться тенге по отношению к доллару. Помня о том, что в 1998 году резкое ослабление национальных валют привело к выводу активов нерезидентами, что усугубило экономический кризис в Юго-Восточной Азии, можно сказать, что политика поддержки тенге Нацбанком в условиях нехватки ликвидности была правильной.

Укрепление доллара могло негативно сказаться на валютной ликвидности БВУ и ухудшить ситуацию с выплатами банков по внешним долгам. В текущем году банкам нужно вернуть 12 млрд долларов зарубежным кредиторам. Понятно, что спрос на валюту в таких условиях возрастет. Для банков основным источником иностранной валюты были и, очевидно, останутся в обозримом будущем внешние заимствования. Доля валютных кредитов в ссудном портфеле до мая 2007 года составляла почти половину – 48–49%, но начиная с июня стала медленно снижаться: соотношение валютных и тенговых кредитов достигло 56 к 44 на январь 2008 года (см. график 3).

При этом валютные депозиты не покрывают валютных кредитов (см. график 4). Гайрат Салимов, главный аналитик «Ренессанс Капитал Казахстан», считает, что банки «в определенной степени защищены, поскольку занимали в валюте и кредитовали в той же валюте». Но, по его мнению, курсовые колебания, с которыми борется Нацбанк, увеличивают риски для клиентов. Ослабление тенге усиливает валютный риск: когда заемщик берет кредиты в валюте, а основные доходы получает в тенге, то возрастает угроза, что при удорожании доллара ему все труднее будет рассчитываться с долгами. Рост неплатежей негативно скажется на состоянии банков. Таким образом, действия Нацбанка по поддержанию стабильности курса в целом направлены на повышение устойчивости банковской системы.

По словам главы Нацбанка Анвара Сайденова, «в условиях волатильности на мировых финансовых рынках и в ожидании рецессии экономики США возможность внешних заимствований банковского сектора значительно уменьшится, а необходимость обслуживания внешних долговых обязательств обусловит нетто-отток капитала из страны. Это будет оказывать давление на обменный курс тенге в сторону его ослабления».

По прогнозам аналитиков БТА Банка, возможности НБРК по обеспечению стабильного курса тенге будут ограничены его золотовалютными резервами. Но в Нацбанке считают, что снижение поступления валюты за счет внешних заимствований будет компенсировано ростом прямых иностранных инвестиций и сохранением на высоком уровне мировых цен на нефть. «Поэтому значительных колебаний обменного курса тенге не ожидается», – делает вывод глава Нацбанка.

Между девальвацией и инфляцией

Основной задачей денежно-кредитной политики Нацбанка в 2008 году, как было заявлено, остается удержание инфляции в коридоре 7,9–9,9%, в 2009-м – 7,5–9,5%. По словам Айтолкын Курмановой, в силу слабой развитости финансового рынка у Нацбанка есть только один монетарный инструмент для сдерживания инфляции – обменный курс.

Если мы посмотрим на основные индикаторы финансового рынка – денежную массу, ЗВР и обменный курс тенге к доллару, то увидим, что c определенного момента, а именно с января 2008 года, их динамика остается стабильной (см. графики 2, графики 5 и графики 6). Происходит это, скорее всего, благодаря усилиям Нацбанка, который пытается балансировать между экспортерами, импортерами, банками, при этом не допустить раскручивания инфляции и обеспечить рост экономики. Обменному курсу здесь отводится особая роль.

Девальвация тенге стимулирует экспорт товаров и услуг, увеличивается тенговая выручка, а значит, и сумма отчислений в бюджет. Это выгодно с точки зрения благополучия Казахстана, которое зависит от доходов сырьевых отраслей. Однако увеличение государственных расходов, а следовательно, и денежной массы вызовет рост инфляции. Укрепление доллара невыгодно импортерам – дорожают ввозимые товары, что увеличивает их затраты в тенге. К тому же рост цен на импортные товары отразится на росте инфляции, а большая доля продуктов питания и потребительских товаров, которые являются базовыми для расчета инфляции, в страну ввозится. В то же время укрепление российского рубля и евро по отношению к тенге снижает конкурентоспособность импорта из рублевой и еврозон в связи с его удорожанием, оте-чественные же производители при этом выигрывают.

По словам главы Нацбанка, реальное укрепление национальной валюты приводит к снижению конкурентоспособности отечественных товаров не только на внешних рынках, но и на внутреннем, ухудшению торгового баланса, уменьшению налоговых поступлений в бюджет. Уменьшатся и поступления в Нацфонд. Согласно схеме формирования в НФ поступают все платежи добывающих компаний. Так как выручку они получают в иностранной валюте, а налоги платят в тенге, то тенговые поступления, естественно, уменьшатся. «Сейчас перед регулятором стоит серьезный выбор, – утверждает г-н Салимов из «Ренессанс Капитал Казахстан», – попробовать бороться с инфляцией или держать стабильным курс тенге, т.е. добиваться монетарной стабильности. Но для этого нужно сильно зажимать ликвидность и стерилизовать ее различными методами. С другой стороны, можно, наоборот, раскрыть карман – увеличивать госрасходы, поддерживая экономический рост, начать серьезные инфраструктурные проекты, увеличить инвестиции. Это естественным образом поддержит ненефтяной рост, но тогда будет сложнее бороться с инфляцией и поддерживать курс. Я думаю, регулятор выберет золотую середину: попытается стимулировать рост и параллельно с этим удерживать курс валюты и, соответственно, бороться с инфляцией».

Похоже, что именно этим Нацбанк и за--нимается, пытаясь умеренно и контролируемо ослабить тенге и нарастить резервы.

Не навреди

Действительно, Нацбанк мог бы пойти по пути стимуляции экономического роста, что возможно при ослаблении тенге. Девальвация национальной валюты способствует увеличению внутреннего спроса, стимулирует инвестиции в отечественное производство и развитие экспортоориентированных отраслей, что положительным образом влияет на экономический рост. Можно вспомнить апрель 1999 года, когда в результате введения режима плавающего обменного курса тенге сразу обесценился где-то на 50%. Одной из целей нововведения (если не главной) было повышение конкурентоспособности внутреннего производства: отечественная продукция из-за дорогого тенге по цене существенно проигрывала импортной. Эта мера имела и свои негативные последствия. Стала расти долларизация экономики, не только предприятия, но и население выбирали в качестве более надежной валюты растущий доллар. Произошел одномоментный всплеск потребительских цен. Но катастрофы не произошло, тенге не обрушился (см. график 7).

Сегодня Нацбанк выбрал стратегию поддержания тенге. По словам Айтолкын Курмановой, в условиях избытка долларов было очевидным решение укреплять тенге, сейчас стратегической задачей является недопущение ослабления тенге к доллару и удержание стабильности валютного рынка путем продажи валюты из резервов.

С ней согласен и Владимир Осаковский, аналитик «ЮниКредит Атон»: «Нацбанк указал достаточно явно, что продолжит обеспечивать стабильность курса в обозримой перспективе. Принимая во внимание имеющиеся для этого ресурсы, можно предположить, что это у него получится, по крайней мере, в этом году».

В «Основных направлениях денежно-кредитной политики» НБРК обозначил стратегические горизонты на 2008–2009 годы. Согласно этому документу Казахстан ждет снижение темпов роста ВВП до 5 и 6,3% соответственно. Мы уже успели отвыкнуть от таких низких, по казахстанским меркам, цифр роста, тем не менее он будет. При одном условии – сохранении стабильности финансовой системы. Подорвать ее может ухудшение внешнеэкономической ситуации, в результате чего открытие зарубежных рынков капитала для казахстанских заемщиков отодвинется на неопределенный срок. Встанет вопрос о выживании банков, которые не смогут рефинансировать свои долги. Нацбанк, по словам г-на Сайденова, будет продолжать оказывать поддержку банковской системе путем предоставления краткосрочной ликвидности различными методами (операции РЕПО, валютный СВОП и т.д.). Возможно также предоставление банкам займов в качестве кредитора последней инстанции.

Обрушение или даже существенное ослабление тенге может стать катастрофичным: инвесторы вновь начнут выводить средства из тенговых активов (что наблюдалось в августе–сентябре 2007-го), население примется скупать валюту, банкам будет еще сложнее погашать свои долги. С точки зрения основной задачи Нацбанка – обеспечения финансовой стабильности – меры по поддержанию тенге в краткосрочной перспективе, на наш взгляд, совершенно обоснованны. Курсовая политика может кардинально измениться уже в конце 2008 – начале 2009 года, когда, по прогнозам экспертов, со стабилизацией мировой финансовой системы откроются внешние рынки заимствований.

Статьи по теме:
Спецвыпуск

Бремя управлять деньгами

Замедление экономики разводит все дальше банки и реальный сектор

Бизнес и финансы

Номер с дворецким

Карта столичных гостиниц пополнилась новым объектом

Тема недели

От чуда на Хангане — к чуду на Ишиме

Как корейский опыт повышения производительности может пригодиться Казахстану?

Тема недели

Доктор Производительность

Рост производительности труда — главная цель, вокруг которой можно было бы построить программу роста национальной экономики