Пузырь или нет?

Один из первых финансовых кризисов, вероятно, был вызван не банальной истерией массовых спекуляций, а более сложным стечением исторических обстоятельств

Пузырь или нет?

Сентябрьское утро, центр Амстердама. Вдоль канала Сингель неспешно прогуливаются туристы, рассматривая магазинчики известного на весь мир плавучего Блуменмаркта — амстердамского рынка цветов. Магазинчики расположены на баржах вдоль набережной, в них можно купить цветы всех видов и сортов — и комнатные в горшках, и просто срезанные, и аккуратные букеты.

Но больше всего на цветочном рынке поражают не сами цветы, а развалы с ящиками луковиц — тюльпанов, гиацинтов, нарциссов, гладиолусов. Лучше всего представлен, конечно же, главный национальный цветок Нидерландов — тюльпан. Луковицы тюльпанов десятков сортов продаются упаковками и на развес, в среднем по 3–5 евро за десяток. То есть одна луковица стоит около 15 российских рублей.

А ведь было время, когда луковицы тюльпанов в Амстердаме были куда как дороже. В 1625 году редкая луковица стоила 2 тыс. флоринов (в нынешних ценах — 20 тыс. евро). К 1635-му цена повысилась до 5,5 тыс. флоринов. К началу 1637 года цены выросли в 25 раз — и столь же фантастически упали, всего за несколько месяцев. Уже весной 1637-го луковица стоила не больше 300 флоринов.

Тюльпаны стали объектом первой в истории крупной финансовой спекуляции.

Вирус—луковица—деньги

В Европу тюльпаны попали в середине XVI века из Османской империи и очень быстро стали популярны в Объединенных провинциях, как тогда назывались нынешние Нидерланды. Выращивать тюльпаны в молодой республике начали в 1593 году, когда фламандский ботаник Шарль де Леклюз получил преподавательский пост в университете Лейдена, где он основал ботанический сад. Там он посадил несколько тюльпановых луковиц, которые были присланы ему из Константинополя послом Священной римской империи при дворе султана. Несмотря на то что тюльпаны происходили из Центральной Азии и к западу от Стамбула до этого не выращивались, они смогли адаптироваться к климатическим условиям северо-западной Европы. Восточный цветок очень быстро превратился в символ статуса и товар для богатых.

Многочисленные сорта тюльпанов классифицировали на несколько групп, при этом разноцветные ценились выше. Дороже всего стоили тюльпаны с контрастно окрашенными лепестками (скажем, коричневые полосы на желтом фоне). Такая окраска, как выяснили ученые лишь в XX веке, вызывается вирусом тюльпановой мозаики. 

Тюльпаны могут размножаться как вегетативным способом — луковицами, так и семенами. Но при семенном размножении цветущая луковица формируется лишь через 7–12 лет. Если же цветок вырастает из луковицы, то после цветения формируется ее дубликат, а также несколько дочерних луковиц (в цветоводстве их называют «детки»). К тому же мозаичный вирус распространяется лишь при вегетативном размножении. Все это и определило спекулятивный бум вокруг луковиц, из которых столь полюбившиеся цветы можно было вырастить сравнительно быстро.

Цветут тюльпаны лишь весной, обычно в апреле-мае, примерно неделю. Вторичные луковицы формируются через несколько недель после цветения. Их выкапывают и переносят на новое место в период с июня по сентябрь. Поэтому физическая торговля луковицами (спотовый рынок) происходила именно в эти месяцы. В остальное же время торговцы цветами заключали нотариально заверенные контракты на покупку тюльпанов в конце сезона — по сути, тюльпановые фьючерсы.

Шарль де Леклюз первым начал выращивать тюльпаны в Объединенных провинциях (Нидерландах) в 1593 году — после того как получил преподавательский пост в университете Лейдена, где основал ботанический сад

Сумасшествие толп

Современные представления об этой тюльпановой истории основаны на книге «Удивительные популярные заблуждения и сумасшествие толп», опубликованной в 1841 году шотландским журналистом Чарльзом Маккеем. В ней он утверждает, что массы людей часто ведут себя иррационально. «Тюльпановая мания», наряду с пузырями Компании Южного моря (см. "Пирамида Южного моря") и Компании Миссисипи, стала одним из примеров, которые он привел в подтверждение своей теории.

Описание тюльпановой лихорадки в Голландии Маккей позаимствовал из книги немецкого ученого Йохана Бекманна, написанной в 1797 году. В свою очередь, Бекманн построил свои рассуждения на трех анонимных брошюрах 1637 года издания, авторы которых весьма критически относились к спекуляциям тюльпанами — с морализаторских позиций. 

К 1635 году была зарегистрирована продажа 40 луковиц за 100 тыс. флоринов. В том году тонна масла стоила всего 100 флоринов, а зарплата квалифицированного рабочего могла составлять 150 флоринов в год. Согласно расчетам Международного института социальной истории, покупательная способность одного флорина была эквивалентна 10,3 евро 2002 года.

К 1636 году тюльпаны торговались на биржах во многих городах Голландии. К торговле подключались самые разные слои общества. Как пишет Маккей, популярность тюльпанов приобрела масштаб национальной одержимости: «Все население, даже последнее отребье, участвовало в торговле тюльпанами». 

Маккей упоминает случаи, когда голландцы продавали все свое имущество, чтобы инвестировать в рынок тюльпанов. За две луковицы сорта Semper Augustus предлагалось 12 акров (49 тыс. кв. м) земли, а за одну луковицу сорта Viceroy было уплачено товарами на сумму 2,5 тыс. флоринов, то есть примерно 25 тыс. евро по нынешним ценам.

«Многие резко разбогатели. Золотая наживка очень соблазнительно висела перед глазами людей, и один за другим они стали спешить к тюльпановым рынкам, как осы слетаются к горшку с медом. Каждый полагал, что страсть к тюльпанам будет длиться вечно и что богачи со всего мира будут отправлять свои деньги в Голландию и заплатят за луковицы столько, сколько будет запрошено. Богатства Европы будут концентрироваться на берегах Зюйдер-Зее, а бедность исчезнет из Голландии. Знать, горожане, крестьяне, ремесленники, моряки, лакеи, служанки, даже трубочисты и бродяги — все занялись тюльпанами», — утверждает в своей книге Маккей.

Рассказывает шотландец и о курьезах (которые, конечно, могут быть всего лишь вымыслом). Так, некий моряк принял луковицу тюльпана за репчатый лук и собрался ее съесть. Торговец цветами и его семья были вынуждены преследовать моряка, который ест «завтрак, стоимость которого могла бы оплатить годовое жалованье моряков целого корабля». Моряк расплатился за свою ошибку тюрьмой.

Голландцы платили за тюльпаны все больше и больше, часто в надежде перепродать их с большой прибылью. Но подобные пирамиды могут существовать лишь до тех пор, пока на рынке есть люди, готовые платить. В феврале 1637 года торговцы тюльпанами обнаружили, что покупателей, которые заплатили бы запрашиваемую цену, больше нет. И когда участники рынка это осознали, спрос на тюльпаны катастрофически упал, цены резко снизились, а спекулятивный пузырь лопнул.

У кого-то остались контракты на покупку тюльпанов по ценам в десятки раз выше, чем на открытом рынке. У кого-то — луковицы, стоимость которых составляла лишь небольшую долю от уплаченной за них цены. Как пишет Маккей, началась паника, голландцы стали обвинять в случившемся друг друга и даже шли в суд, пытаясь вернуть потерянные деньги. Обращались спекулянты и к властям, которые стали требовать от покупателей фьючерсных контрактов уплаты 10% комиссии в случае расторжения сделки. Хотя власти пытались вмешаться и удовлетворить как продавцов, так и покупателей тюльпанов, результатов это не дало. Тюльпановая лихорадка закончилась. Суды не могли обеспечить оплату фьючерсных контрактов, поскольку судьи приравнивали долги по ним к долгу в азартных играх, требовать оплаты которого по голландским законам было невозможно.

Шотландский журналист также упоминает, что «тюльпановые мании» меньшего масштаба были и в других странах Европы, но там они никогда не достигали такого масштаба, как в Голландии. По его мнению, результатом коллапса цен на тюльпаны в Голландии стал многолетний экономический кризис.

Рациональный инвестор

Взгляд Маккея считался хрестоматийным и не подвергался сомнению до 80-х годов XX века. Но исследования последних десятилетий поставили эту трактовку под большой вопрос.

«То описание, которое представил Маккей, основывалось на неполной информации и местами не соответствовало действительности. Работа Маккея восходит всего к нескольким анонимным брошюрам, возможно, пропагандистского характера. Феномен “тюльпановой мании” был ограничен небольшой группой участников, а не всем голландским обществом», — утверждает британский историк Энн Голдгар, автор недавней книги «Тюльпановая мания».

Перед тем как приступить к написанию книги, Голдгар отправилась в Амстердам, где провела много месяцев в архивах, изучая контракты на покупку и продажу тюльпанов. Она обнаружила, что даже на пике торговля осуществлялась лишь между купцами и богатыми ремесленниками, но не знатью. Поэтому экономические последствия сдувания пузыря были ограниченными.

Голдгар пошла дальше. Она определила основных продавцов и покупателей луковиц и выяснила, что лишь пять из них испытывали финансовые трудности после сдувания пузыря. Более того, причинами этих трудностей были вовсе не тюльпаны.

«Это совершенно не удивляет. Потому что, хотя цены и росли, деньги из рук в руки не переходили. Прибыль никогда не была реализована продавцами — за исключением тех случаев, когда они брали кредиты в ожидании прибыли. Поэтому падение цен не могло привести к действительным финансовым потерям», — полагает Энн Голдгар.

Современные исследователи не оспаривают самого факта, что цены на луковицы тюльпанов резко выросли, а затем упали в 1636–1937 годах. Но резкий рост и падение цен не всегда означают формирование спекулятивного пузыря.

Так, резкий рост цен в 1630-х соответствовал периоду временного затишья во время Тридцатилетней войны (которая длилась с 1618-го по 1648 год и привела к гибели примерно 30% населения Центральной Европы). Поэтому рыночные цены, по крайней мере поначалу, реагировали на рост спроса.

Падение цен, согласно распространенной точке зрения, было гораздо более резким, чем их рост. После февраля 1637 года данные о продажах тюльпанов практически исчезли, но более поздние источники указывают, что тюльпаны дешевели на протяжении десятилетий.

Американский историк Питер Гарбер сравнил данные о ценах на тюльпаны в начале XVII века с ценами на гиацинты в начале XIX века, когда гиацинт сменил тюльпан в качестве самого популярного цветка в Европе). И обнаружил похожий тренд. Когда гиацинты попали в европейские сады и были экзотической новинкой, спрос на них был очень велик. Но по мере того, как публика привыкала к ним, цены стали падать.

Самые дорогие сорта гиацинтов в течение тридцати лет подешевели на 98–99% по сравнению с пиковой ценой. Здесь прослеживается общая закономерность. Дело в том, что в сегменте луковичных цветов цветоводы никак не могут обеспечить расширение производства в ответ на рост спроса (поскольку большую часть года луковица остается в земле), поэтому рост спроса на первых порах может значительно опережать рост предложения, ведя к резкому повышению цен.

Смена контракта

Впрочем, американский экономист Эрл Томпсон считает, что предложенное Гарбером объяснение не дает ответа на вопрос, почему цены на тюльпаны упали столь резко. По некоторым данным, в годовом пересчете падение цен в феврале 1637 года составило 99,999%, в то время как на другие цветы — всего 40%. По его мнению, одной из причин коллапса цен стало ожидание законодательных перемен. Голландский парламент обсуждал закон, который изменил бы функционирование тюльпановых фьючерсов. Закон был предложен инвесторами в тюльпаны, которые потеряли деньги из-за неудач германских княжеств в Тридцатилетней войне.

«24 февраля 1637 года гильдия голландских цветоводов решила, что все фьючерсные контракты, заключенные после 30 ноября 1636 года и до открытия физического рынка весной, должны рассматриваться как опционы. Это решение было подтверждено парламентом. Таким образом, покупатели фьючерсов отказались от обязательства покупать будущие тюльпаны и обязаны были лишь выплатить небольшую компенсацию продавцам», — полагает Томпсон.

До этого решения покупатель фьючерсного контракта был юридически обязан приобретать луковицы. Новый закон изменил суть контрактов. И если текущая рыночная цена падала, то покупатель мог предпочесть заплатить пеню и не приобретать луковицы по полной цене, указанной в контракте. Пеня составляла всего 3,5%.

Поскольку законодательные изменения стали обсуждаться осенью 1636 года, то инвесторы стали повышать цены контрактов. Потому что они знали, что смогут от них отказаться, заплатив не слишком много.

Так, инвестор мог приобрести контракт на покупку тюльпанов на 100 флоринов. Если бы цена выросла выше 100 на момент физической продажи, то он исполнил бы контракт, получив прибыль. Если бы цена оказалась значительно ниже, то он мог бы отказаться от контракта всего за 3,5 флорина. Таким образом, номинальный контракт в 100 флоринов стоил инвестору всего 3,5. В начале февраля, когда цены на контракты достигли пика, голландские власти вмешались и приостановили торги.

По мнению Томпсона, физические продажи луковиц оставались примерно на одном уровне в течение всего этого периода. Поэтому «тюльпановая мания» оказалась рациональной реакцией на изменения в контрактных обязательствах. Таким образом, цены на тюльпановые контракты вели себя так, как это предсказывали бы рациональные экономические модели. По оценке Томпсона, «“мания” оказалась удивительной иллюстрацией эффективности рынка».

«Но даже несмотря на то, что финансовый кризис коснулся немногих, шок “тюльпановой мании” был значительным. Вся система ценностей была перевернута», — утверждает Энн Голдгар. В XVII веке было трудно представить, что цветок может стоить годовую зарплату. А мысль о том, что цены на цветы, которые цветут лишь летом, будут столь сильно меняться зимой, поставила под сомнение само представление о твердой стоимости.

Статьи по теме:
Международный бизнес

Интернет больших вещей

Освоение IoT в промышленности позволит компаниям совершить рывок в производительности

Спецвыпуск

Бремя управлять деньгами

Замедление экономики разводит все дальше банки и реальный сектор

Бизнес и финансы

Номер с дворецким

Карта столичных гостиниц пополнилась новым объектом

Тема недели

От чуда на Хангане — к чуду на Ишиме

Как корейский опыт повышения производительности может пригодиться Казахстану?